下面是小编为大家整理的2020年3月官方PMI点评:貌似改善,实则疲软,供大家参考。
2020
年 3
月官方 PMI 数据点评 3
月官方制造业
PMI
52%,大幅反弹
16.3
个百分点至荣枯线之上 。从分项指数看,供求两端均有回暖,但库存压力仍然较大,价格指标呈现通缩走势。
看似
PMI
明显改善,主要是
PMI
的编制原理所致,本质是环比指标,经济实际表现仍较为疲软。
据统计局,制造业
PMI
由新订单、生产、从业人员、供应商配送时间、原材料库存
5
个分类指数加权计算而成,各分类指数均采用扩散指数方法计算。以生产指数为例,根据企业采购经理人对“本月主要产品的生产量比上月变化”问题的回答,把回答比上月“增加”的企业个数百分比与回答与上月“持平”的企业个数百分比的一半相加即得到生产指数。
由于
PMI
是环比指数,反映的是本月比上月发生的经济变化情况,变化幅度与上月基数有很大关系。
由于疫情导致停工停产, 2
月份
PMI
跌至历史最低点, 3
月企业复工状况明显改善, PMI
回升到扩张区间只是反映环比上的积极变化。
PMI
为
52% 的直观含义是, 3
月有半数以上调查企业的生产经营状况比
2
月份出现好转,并不意味着企业生产经营已经恢复到疫前状况。统计局表示,通常
PMI
连续三个月以上同向变化时,才能反映经济运行的趋势性变化。实际上,从同比角度, 3
月的经济表现仍较为疲软,截至
3
月
30
日的发
电耗煤量月均同比为 -20.2% ,较
2
月份 -19.8% 的降幅甚至略有扩大。
一季度“挖深坑”过去,二季度外需冲击正在到来。
疫情造成一季度经济“挖深坑”已成为过去,站在二季度的起点上,我们看到积极因素是国内疫情已基本控制,工业企业基本复工,国内逆周期政策力度明显加大。但眼前风险点也在增多,海外疫情超预期扩散,外需冲击正在到来,全球产业链断裂造成企业复产难,若后续中小企业大面积倒闭、失业率
攀升、居民与房地产债务爆雷等次生风险演绎,经济修复的难度将更大。
3
月
27
日,政治局会议再次强调实现全面小康社会与脱贫攻坚任务,预计财政政策将在逆周期中扮演主角,扩基建、促消费是较确定性方向。
复工复产带动供求指标环比改善 供需方面,3
月生产指数
54.1%,回升
26.3
个百分点;新订单指数
52.0%,回升
22.7
个百分点。
从严格防疫到推进复工复产, 3
月随着经济活动向常态化恢复,供求指标环比均大幅度回升至荣枯线以上。尤其生产指数是复工复产的同步指标,据统计局,截至
3
月
25
日,制造业企业复工率为
98.7% ,较
2
月上升
13.1
个百分点。
3
月发电耗煤量环比增长
34.4% ,微观层面也显示工业生产加快。新订单同样是受企业复工提振,开工形成上游需求,但相对提升幅度不及生产指标,一是海外订单取消较多,二是展销会因防疫取消。据工信部,很多产业是在
3 、 4
月通过展销会签约新订单,但今年由于疫情防控而被取消。
库存方面,3
月原材料库存指数
49.0%,回升
15.1
个百分点;产成品库存指数
49.1%,回升
3.0
个百分点。
虽然生产活动在政策引导下恢复较快,但终端需求的启动相对滞后,产出缺口(订单 - 生产)向下,造成了库存积压,通缩压力增大,可能影响到后续企业生产
积极性。虽然企业复工率恢复较好,但产能利用率可能偏低。眼前外需冲击正在到来,逆周期扩大内需的紧迫度提高。
外需敞口或约束经济修复弹性 3
月新出口订单指数
46.4%,回升
17.7
个百分点;进口指数
48.4%,回升
16.5
个百分点。
进出口指标回暖系由企业开工带动,但仍处在荣枯线以下,反映外贸需求继续收缩。
我们认为,外需收缩、全球产业链断裂可能约束国内二季度经济修复弹性。
3
月国内疫情收敛的另一面是海外疫情愈演愈烈,欧美相继成为疫情“震中”,企业停工、商场关闭的情况正在海外重演,消费、航运等高频指标显示全球经济活动趋于“冻结”。此前,我们担忧由于国内延迟复工造成产业链加快外迁,而眼下海外需求急剧萎靡,给国内产业链的恢复带来更大挑战,企业正在从防疫造成的复工难,转变为订单消失、复工也难以正常开工生产,尤其出口占比较高的电子设备、文娱用品、家具家电、纺织服装等行业压力较大。
此外,我国加工贸易占比仍较高,制造业在参与全球产业链中,很多行业处在“夹心层”位置,海外上下游企业的停工停产,可能导致国内企业复工难达产的问题,也将对进口造成连带拖累,主要影响电子、汽车等长产业链的行业。
产出缺口向下,工业品通缩压力较大 3
月原材料购进价格指数
45.5%,回落
5.9
个百分点;出厂价格指数
43.8%,回落
0.5
个百分点。
当月价格指数继续回落,尤其原材料价格降幅较大,其中,能源化工、有色金属大幅走弱,黑色金属韧性偏强。成本端,油价腰斩压缩了各类工业品的生产运输成本。需
求端,由于外需冻结,国内线下消费迟迟难以启动,建筑业与服务业复工相对滞后等因素,产成品库存被动积累。两方面因素拖累下,工业品呈现通缩迹象。
但边际上, 3
月订单销售环比回暖,原材料价格压降幅度大于产成品,以及各类减税降费举措落实,都有助于制造业利润的相对改善。
短期内,国内基建投资加速,有望提振上游黑色、建材等工业品价格,但局部对冲还难以抵补全球衰退下的需求缺口,外需收缩、库存积压、成本端油价低迷,都约束了工业品价格的向上弹性。
短期用工难的压力缓解,中期就业难的风险犹存 3
月制造业从业人员指数
50.9%,回升
19.1
个百分点;非制造业从业人员指数
47.7%,
回升
9.8
个百分点,其中建筑业从业人员指数回升
20.8
个百分点至
53.1%。
当月从业人
员指数明显改善,企业用工短板有所纾解,一方面是企业复工率提升与返岗政策助力,另一方面是国内疫情收敛,员工返岗意愿增强。据工信部, 3
月
28
日规模以上工业企业复岗率达
89.9% ,较
2
月
23
日提高
38
个百分点。预计
3
月失业率环比回落。
但我们认为,就业问题正在从短期的企业用工难,朝着居民就业难演化,背后是企业订单消失、现金流枯竭引发的大面积停产甚至破产,尤其是“两头在外”的加工制造业、线下服务业压力较大,意味着结构性失业问题会相对突出。
稳就业被摆在更加重要的位置。
3
月
12
日,总理在国常会上提及, “只要今年就业稳住了,经济增速高一点低一点都没什么了不起的”。而稳就业和稳企业是一体两面的问题,没有一定的经济增速也无法缓解就业压力。终端需求不足,企业产品滞销继而缩减产能甚至破产,居民收入预期下降或失业,又会缩减开支,造成有效需求进一步收缩。进而政策角度,虽然供给端减税降费、延期还本付息有助于减缓企业压力,但扩大有效需求才是治本之策,外需是短期向下的外生变量,加大促消费、扩基建力度有助于稳住就业。
建筑工返岗,专项债逐步形成实物工作量 3
月建筑业 PMI
回升
28.5
个百分点至
55.1%。
建筑业
PMI
回升幅度高于制造业与服务业,
尤其业务活动预期指数大幅走高至
59.9% ,随着点对点返岗政策助力,建筑用工压力明显缓解,前置发行的专项债资金(一季度已发行
1.07
万亿元)正逐步形成实物工作量, 3月基建投资累计增速的降幅可能有明显收窄。
3
月
27
日,政治局会议提出适当提高财政赤字率,发行特别国债,增加地方政府专项债券规模,结合上次会议提出发挥好政策性金融作用,四种工具优势互补保障基建资金来源。首先,专项债是地方政府扩基建的主要抓手,近期政策再次明确不得投向土储、棚改领域,并将可用作资本金的比例提升至
25% 。但专项债对项目收益有要求,对接老旧小区改造、卫生公共设施等短板领域有难度,特别国债可能在公益性基建领域发挥更大的作用。而政策性金融或积极提供配套贷款,放大财政杠杆。央行或加大
PSL
投放并保持流动性合理充裕,为广义财政发力提供低成本的资金保障。当然,本轮刺激政策可能吸取
09
年过猛、外部性过强的教训,旧基建稳需求和补短板,新基建谋发展,不同于美国的“直升机撒钱”。
市场启示 3
月
PMI
数据备受关注也备受争议,作为环比指标,数据好转存在必然性,但关键是好转
的幅度仍不够理想。债市对该数据的反应颇具代表性,第一反应是
PMI
超过
50 ,利率上行,而后的第二反应是作为环比指标,该反弹力度远远不够。后续来看购进价格和海外订单仍将是
PMI
数据的拖累因素,对应宏观上的外需冲击。
债市面临的基本面根基尚未动摇,宽货币 + 宽财政 = 曲线陡峭, 5-7
年期限品种机会确定性强,继续持有长端,把握信用票息机会,适度杠杆,关注中资美元债错杀机会。股市方面,流动性冲击杀估值,全球衰退风险杀盈利,预计短期低位震荡为主。而建筑
PMI
数据改善超预期与政策导向相匹配,仍是股市可预见性相对较高的板块机会。
从业人员 55
50
45
40
35
30
25
20
生产 价格 格 产成品库存 进口 3
16.5
26.3
19.1
3 月 PMI 数据全览 图表1:
PMI 环比变动概览
(%)
2020-02 2020-03 近3年平均
PMI总指数
出厂
主要原材料购进价 新订单
新出口订单
原材料库存
资料来源:
Wind ,华泰证券研究所
图表2:
制造业 PMI
(%) 30-70分位区间 PMI 最新值 60
55
50
45
40
35 06-06
07-09
08-12
10-03
11-06
12-09
13-12
15-03
16-06
17-09
18-12
20-03 注:分位区间为
2005
年
PMI
统计以来的数据分位资料来源:
Wind ,华泰证券研究所
-5.9
16.3
15.1
17.7
-0.5
22.7
复工复产带动供求指标环比改善
图表3:
PMI 生产指数回升 图表4:
PMI 新订单指数回升
(%) 环比增减(右) PMI:生产 60
50
40
30
20
10
0 (%) 30
20
10
0
(10)
(20)
(30) (%) 环比增减(右) PMI:新订单 60
50
40
30
20
10
0 (%) 25 20 15 10 5 0 (5) (10) (15) (20) (25) 17-04
17-09
18-02
18-07
18-12
19-05
19-10
20-03 17-04
17-09
18-02
18-07
18-12
19-05
19-10
20-03 资料来源:
Wind ,华泰证券研究所
资料来源:
Wind ,华泰证券研究所
图表5:
PMI 原材料库存回升 图表6:
PMI 产成品库存回升
(%) 环比增减(右) PMI:原材料库存 55
50
45
40
35
30 (%) 20
15
10
5
0
(5)
(10)
(15) (%) 环比增减(右) PMI:产成品库存 50
49
48
47
46
45
44 (%)
4
3
2
1
0
(1)
(2)
(3) 17-04
17-09
18-02
18-07
18-12
19-05
19-10
20-03 17-04
17-09
18-02
18-07
18-12
19-05
19-10
20-03 资料来源:
Wind ,华泰证券研究所
资料来源:
Wind ,华泰证券研究所
外需敞口或约束经济修复弹性
图表7:
PMI 新出口订单指数回升 图表8:
PMI 进口指数回升
(%) 环比增减(右) PMI:新出口订单 55 50
45
40
35
30
25
20 (%) 20 15 10 5 0 (5) (10) (15) (20) (25) (%) 环比增减(右) PMI:进口 55
50
45
40
35
30 (%) 20 15 10 5 0 (5) (10) (15) (20) 17-04
17-09
18-02
18-07
18-12
19-05
19-10
20-03 17-09 18-02 18-07 18-12 19-05 19-10 20-03 资料来源:
Wind ,华泰证券研究所
资料来源:
Wind ,华泰证券研究所
)
PMI:主要原材料购进价格 PPI环比(右) 6.2
5.3
5.3
5.2
5.2
5.2
5.2
5.1
5.1
5.1
5.0
5.0
产出缺口向下,工业品通缩压力较大
图表9:
PMI 主要原材料购进价格指数回落 图表10:
PMI 原材料价格与 PPI 环比
(%)
PMI:出厂价格 PMI:主要原材料购进价格 (% 70
70
65 65
60 60
55 55
50 50
45 45 (%)
1.5
1.0
0.5
0.0
(0.5)
40 40 (1.0) 17-07
17-11
18-03
18-07
18-11
19-03
19-07
19-11
20-03 17-04
17-09
18-02
18-07
18-12
19-05
19-10
20-03 资料来源:
Wind ,华泰证券研究所
资料来源:
Wind ,华泰证券研究所
短期用工难的压力缓解,中期就业难的风险犹存
图表11:
PMI 非制造业从业人员指数回升 图表12:
关注就业指标
(%)
制造业PMI:从业人员 非制造业PMI:从业人员 60 (%) 城镇调查失业率 31个大城市城镇调查失业率 6.5 55 6.0 50
45 5.5
40
35
30 11-06
12-09
13-12
15-03
16-06
17-09
18-12
20-03
5.0
4.5 19-02 19-04 19-06 19-08 19-10 19-12 20-02
资料来源:
Wind ,华泰证券研究所
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Wind ,华泰证券研究所
建筑工返岗,专项债逐步形成实物工作量
图表13:
建筑业 PMI 回升 图表14:
建筑业 PMI 季节图
(%)
非制造业PMI:建筑业 非制造业PMI:服务业 70 65 60 55 50 45 40 35 30 25 20 16-06 16-11 17-04 17-09 18-02 18-07 18-12 19-05 19-10 20-03 (%)
2020
2017
2018
2019 70 65 60 55 50 45 40 35 30 25 20
资料来源:
Wind ,华泰证券研究所
资料来源:
Wind ,华泰证券研究所
1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月
PMI 横向对比
图表15:
制造业 PMI 大中小企业回升 图表16:
主要经济体制造业 PMI
(%)
大型企业 中型企业
小型企业 55
50
45
40
35 (%)
中国 日本
欧元区 美国 63
58
53
48
43
38
30 16-06 16-11 17-04 17-09 18-02 18-07 18-12 19-05 19-10 20-03 资料来源:
Wind ,华泰证券研究所
33 16-06 16-11 17-04 17-09 18-02 18-07 18-12 19-05 19-10 20-03
资料来源:
Wind ,华泰证券研究所
风险提示 1、外需收缩超预...
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