下面是小编为大家整理的电力行业：水电公司投资能力对比分析（全文）,供大家参考。
重点公司估值和财务分析表 最新 最近
合理价值 EPS(元) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%)
数据来源：W ind 、广发证券发展研究中心 备注：表中估值指标按照最新收盘价计算，港股公司 EPS 单位为人民币/股 股票简称 股票代码 货币 评级
收盘价 报告日期 （元/股）
2020E 2021E 2020E 2021E 2020E 2021E 2020E 2021E 华电国际 600027.SH CNY 3.33 2019/8/26 买入 6.5 0.47 0.49 7.14 6.82 5.12 4.96 8.1% 8.7% 华电国际
01071.HK
HKD
2.16
2019/8/26
买入
4.2
0.47
0.49
3.96
3.78
5.21
5.04
8.1%
8.7% 电力股份
华能国际 600011.SH CNY 4.76 2019/7/31 买入 8.5 0.48 0.62 10.00 7.62 5.99 5.35 7.8% 9.3% 华能国际
00902.HK
HKD
2.94
2019/7/31 买入
6.6
0.48
0.62
5.28
4.02
5.68
5.07
7.8%
9.3% 电力股份
目录索引
一、水电公司：投资能力显差异，长期股权投资为基石
......................................................... 5 （一）水电公司的终点：高分红或再投资
........................................................................ 5 （二）长江电力投资收益对利润贡献显著，川投、华能表现不佳
................................ 5 （三）投资收益率：长电稳健，国投受火电盈利波动。
................................................ 5 （四）投资收益来源：长期股权投资为基石，可供出售资产为辅助
............................ 6 二、长电为行业投资能力之典范 ................................................................................................. 7 （一）长江电力：投资收益占营业利润高达 10%，投资回报接近 ROA
................... 7 （二）国投电力：处置不良火电资产，提升资产盈利质量
............................................ 9 （三）川投能源：投资范围较宽，部分项目收益欠佳
.................................................. 11 （四）华能水电：联营合营企业亏损，2018 年出售资产投资收益大增
................... 12 三、投资建议
............................................................................................................................. 14 四、风险提示
............................................................................................................................. 14
图表索引
图 1：投资收益占利润总额比例
....................................................................................5 图 2：长期股权投资收益率
............................................................................................6 图 3：可供出售金融资产收益率
....................................................................................6 图 4：长江电力投资收益来源（亿元）
.........................................................................6 图 5：国投电力投资收益来源（亿元）
.........................................................................6 图 6：川投能源投资收益来源（亿元）
.........................................................................7 图 7：华能水电投资收益来源（亿元）
.........................................................................7 图 8：长江电力投资收益分析
........................................................................................7 图 9：国投电力长期股权投资收益率
.............................................................................9 图 10：国投电力参股火电公司 ROE
.................................................................... 10 图 11：川投能源可供出售金融资产收益率
................................................................. 11 图 12：国电大渡河 ROE
...................................................................................... 11
表 1：长江电力主要联营企业投资收益情况
.................................................................8 表 2：长江电力对上市公司的持股比例变化
.................................................................8 表 3：国投电力主要联营公司投资及收益情况
.............................................................9 表 4：国投电力处置控股及参股火电资产情况（亿元）
.......................................... 10 表 5：国投电力处置长期股权投资收益（亿元）
....................................................... 11 表 6：川投能源 2019 年新投资的水电公司往年财务数据（亿元）
........................ 11 表 7：川投能源清算公司情况（亿元）
...................................................................... 12 表 8：川投能源投资德国环保项目情况（亿元）
...................................................... 12 表 9：华能水电参股公司投资收益情况（亿元）
...................................................... 12 表 10：金沙江中游财务状况
....................................................................................... 13 表 11：金沙江中游历次股权比例变更
........................................................................ 13
一、水电公司：投资能力显差异，长期股权投资为基石
（一）水电公司的终点：高分红或再投资 水电公司一个显著的特点是水电站密集建设时期资本开支较大，而水电站建设高峰过后资本开支下降，现金流充沛。届时，水电公司主要有两个选择，实施较高比例的分红或再投资。因此，在高比例分红之前，水电公司手中现金将逐步积累，或将产生一定的投资冲动，投资能力也将影响公司整体的盈利水平。
（二）长江电力投资收益对利润贡献显著，川投、华能表现不佳 长江电力投资收益占利润总额的10%。通过比较长江电力、国投电力、川投能源以 及华能水电的投资收益与利润总额，其中川投能源的投资收益剔除了雅砻江投资收益，我们发现2018年度长江电力、国投电力投资收益占利润总额比例领先，长江电力投资收益占比为10%，国投电力占比为5%，而川投能源仅为1.6%，华能水电2016和2017年度投资亏损，2018年度因处置金沙江中游项目投资产生脉冲式投资收益。图1：投资收益占利润总额比例 长江电力 国投电力 川投能源 华能水电
20% 15% 10% 5% 0% -5% -10%
数据来源：W ind ，广发证券发展研究中心 注：投资收益占利润总额比例为：投资收益除以利润总额；华能水电 2018
年投资收益占比 为 57%
（三）投资收益率：长电稳健，国投受火电盈利波动。
我们考虑稳定持续的投资收益，关注权益法核算的长期股权投资收益和可供出售金融资产等取得的投资收益，两者在资产负债表对应的科目分别是长期股权投资和可供出售金融资产，我们按照长期股权投资收益率为权益法核算的长期股权投资收益除以长期股权投资余额、可供出售金融资产收益率为可供出售金融资产等取得的投资收益除以可供出售金融资产余额来分别计算其整体收益率情况。
其中，从长期股权投资收益率来看，长江电力收益率相对稳健，国投电力收益率波动较大主要是其火电资产投资盈利波动所致；从可供出售金融资产来看，长江电力收益率相对稳健，川投能源收益率波动主要是受国电大渡河盈利影响。
2014 2015 2016 2017 2018
图2：长期股权投资收益率 图3：可供出售金融资产收益率
30%
20%
10%
0%
-10% 长江电力 国投电力 华能水电 川投-扣除雅砻江
14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 长江电力 国投电力 川投能源 华能水电
2014 2015 2016 2017 2018
数据来源：W ind ，广发证券发展研究中心 注：长期股权投资收益率为权益法核算的长期股权投资收益除以长期股权投资余额 数据来源：W ind ，广发证券发展研究中心 注：可供出售金融资产收益率为可供出售金融资产等取得的投资收益除以可供出售金融资产余额
（四）投资收益来源：长期股权投资为基石，可供出售资产为辅助 从投资收益来源看：
长江电力：投资收益主要来源于联营和合营企业的长期股权投资，这部分收益较为稳定增长，收益可观，2018年达到14亿元；可供出售金融资产带来的投资收益也相对稳定，2018年为4.5亿元；剩余部分主要来源于资产的出售等一次性收益，公司资产的出售一定程度上起到平滑利润的功能。
国投电力：投资收益主要来源于联营和合营企业。
川投能源：剔除雅砻江投资收益后，投资收益主要来自可供出售金融资产，主要是国电大渡河的投资收益。
华能水电：2016-2017年投资收益为负，主要是因为投资联营合营企业亏损，2018年收益骤增主要因为出售金沙江中游项目收益36亿元。
图4：长江电力投资收益来源（亿元）
图5：国投电力投资收益来源（亿元）
联营合营投资收益 可供出售金融资产收益 其他 联营合营投资收益 可供出售金融资产收益 其他
30 25
20 15
10 5 0 2014 2015 2016 2017 2018
9 8 7 6 5 4 3 2 1 0 2014 2015 2016 2017 2018
数据来源：W ind ，广发证券发展研究中心 数据来源：W ind ，广发证券发展研究中心 2014 2015 2016 2017 2018
图6：川投能源投资收益来源（亿元）
图7：华能水电投资收益来源（亿元）
联营合营投资收益 可供出售金融资产收益 其他 联营合营投资收益 可供出售金融资产收益 其他
2.5
2
1.5
1
0.5
0
2014 2015 2016 2017 2018
45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 2016 2017 2018
数据来源：W ind ，广发证券发展研究中心 数据来源：W ind ，广发证券发展研究中心
二、长电为行业投资能力之典范
（一）长江电力：投资收益占营业利润高达 10% ，投资回报接近 ROA
长江电力投资收益占营业利润的比例最高，2018年投资收益27.07亿元，占比达到 10%，其中54%的投资收益来自联营合营企业按照权益法核算的长期股权投资收益， 17%的投资收益来自可供出售金融资产等取得的投资收益。总体来看，长江电力投资能力较强，长期股权投资取得了和自身ROA水平相当的投资回报。
图8：长江电力投资收益分析
长期股权投资收益率 可供出售金融资产收益率 ROA
10%
8%
6%
4%
2%
0% 2014 2015 2016 2017 2018
数据来源：W ind ，广发证券发展研究中心 注：长期股权投资收益率为权益法核算的长期股权投资收益除以长期股权投资余额，可供出售金融资产收益率为可供出售金融资产等取得的投资收益除以可供出售金融资产余额 长江电力的投资按照股权比例以及是否实施重大影响可以分为三类：
第一类：公司的合营公司，主要是跟三峡集团的合营公司，主要为三峡电能安徽和广东公司、长江智慧分布式能源公司等； 第二类：公司的联营公司，投资比例较高，并对标的公司拥有董事提名权利，并实施重大影响的：如国投电力、川投能源、湖北能源、广州发展、上海电力、三峡水利等；
第三类：公司持股比例较低、尚未对标的公司实施重大影响的投资，如申能股份、桂冠电力、建设银行等。
长江电力的投资按照投资标的的主营业务可以分为以下几类：
水电资产：国投电力、川投能源、湖北能源、桂冠电力等。其中公司对国投能源和川投能源的投资较为典型，其实质是对雅砻江水电的投资，以获取未来和雅砻江水电站进行梯级联合调度的协同效应。公司不断提升对其持股比例，2019年继续提升 持股比例成为标的公司第二大股东，且取得董事提名权利，对其施加重大影响。此外，长江电力于2019年收购金沙江中游公司23%股权，成交价48.98亿元，投资主要看中龙盘水电站的建设，以及金沙江中游公司盈利改善。
火电资产：广州发展、申能股份、上海电力，主要是长江电力西电东送落地端省份的火电公司，对当地火电公司的投资有助于公司掌握落地端的电力供需情况。
售电资产：三峡水利、秘鲁LDS公司。三峡水利是重庆万州区发供电一体的地方性电力企业，三峡集团通过股权转让及多轮增持，长江电力成为三峡水利的控股股东。秘鲁LDS公司是美国Sempra能源公司南美地区秘鲁配电业务平台，占秘鲁配电市场 份额的28%。
表1：长江电力主要联营企业投资收益情况
投资收益（亿元）
持股比例 投资额（亿元）
2014 2015 2016 2017 2018 上海电力 5.0% 7.99 1 .1 0
0 .8 0
0 .5 2
0 .8 5
0 .6 0
三峡财务 19.4% 8.28 1 .2 6
1 .8 4
1 .9 2
1 .9 4
2 .5 4
湖北能源 28.6% 34.65 3 .0 5
4 .7 3
4 .7 0
3 .2 9
4 .8 5
广州发展 20.0% 31.38 0 .9 1
1 .4 1
0 .9 5
0 .4 7
1 .1 2
湖北清能投资发展 43.0% 13.46 0 .5 7
1 .2 5
1 .3 4
1 .4 1
1 .6 4
三峡水利 20.4% 17.39
0.42 三峡资本控股 10.0% 27.00
1.58 数据来源：W ind ，广发证券发展研究中心
表2：长江电力对上市公司的持股比例变化 持股比例 2015 2016 2017 2018 2019 持股市值（亿元）
上海电力 5.7% 5.7% 2.3% 2.6% 5.0% 9.33 湖北能源 24.6% 24.6% 26.6% 27.2% 28.6% 68.51 广州发展 12.8% 14.1% 13.9% 17.7% 20.0% 32.98 三峡水利
15.9% 20.4% 20.4% 16.53 国投电力 0.3% 1.7% 4.7% 8.2% 10.6% 55.30 川投能源
4...
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