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目
录
一、经济下行 压力 增大
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1 二、价格指标 分 化
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11 三、外贸好于 预 期
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14 四、金融数据 稳中 有升
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16 五、美强欧弱 趋势 延续
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19 六、后期宏观 趋势 研判
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22
附
图
图
1 1 ：
GDP
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2 图
2 2 ：
GDP
增速 分 产业
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2 图
3 3 ：制造业
PMI
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2 图
4 4 ：非制造业
PMI
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2 图
5 5 ：
PMI
生产和新订单指数
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3 图
6 6 ：各类型企 业 PMI
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3 图
7 7 ：工业增加值
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5 图
8 8 ：工业增加值
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5 图
9 9 ：固定资产 投 资
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7 图
10 ：基础设 施投 资
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7 图
11 ：财政收入
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7 图
12 ：财政支出
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7 图
13 ：房地产 开发 投资
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9 图
14 ：社会消 费品 零售总额
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9 图
15 ：工业企 业利 润总额累计值
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11 图
16 ：当月利润
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11
图
17 ：
CPI
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13 图
18 ：
CPI
新涨 价 因素与翘尾因素
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13 图
19 ：
PPI
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13 图
20 ：
PPI
新涨 价 因素与翘尾因素
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13 图
21 ：进出口 同 比
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15 图
22 ：月度进 出口 数据
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15 图
23 ：外汇储备
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16 图
24 ：外汇占款
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16 图
25 ：货币供应
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17 图
26 ：社会融 资规 模
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17 图
27 ：
M2 、社会 融 资剪刀差
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19 图
28 ：贷款余 额同 比增速
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19 图
29 ：美国
CPI
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20 图
30 ：美国
PMI
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20 图
31 ：欧洲
CPI
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21 图
32 ：欧洲
PMI
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21
国内经济长期下行趋势比较确定，短期内出现反转的可能性不大。一季度经济下行压力切实增加，二季度的情况还要看疫情是否能得到及时有效控制， 下半年经济或可经历企稳回升，需求回暖。但目前经济形势十分严峻。
2019 年末宏观数据有一定程度的好转，市场预期中国经济或有一至两个季度的企稳回升。同时经济结构内部调整，进行新旧动能转换，使我们国家走上高质量发展的道路。经过春节假期，目前来看前期的乐观预期可能会被证伪。全球经济整体放缓，经济体之间矛盾加深，美强欧弱格局长期持续加深经 济体之间的不平衡，国际资本市场波动显著增大。
一、经济下行压力增大
2019 年我国经济下行压力较大，经济增长速度放缓。三季度经济增速较前两个季度有明显的加速下行，四季度企稳，下半年整体不及上半年。2020 年经济下行压力仍存，但下行空间或许有限。
2019 年 GDP 为 990865 亿元，按可比价格计算，同比增长 6.1%，较 2018 年下降 0.5 个百分点。分季度看，一季度增长 6.4%，二季度增长 6.2%，三季度增长 6.0%，四季度增长 6.0%。分产业看，第一产业增加值 70467 亿元，增长 3.1%； 第二产业增加值 386165 亿元，增长 5.7%；第三产业增加值 534233 亿元，增长6.9%。第三产业增速高于第一、二产业，是我国经济增长的主要动能，GDP 中第三产业占比 54%。
1 月 20 日，国际货币基金组织（IMF）发布最新一期《世界经济展望》，预 计 2020 年中国经济增速为 6%，10 月的预期为 5.8%。但考虑到目前疫情的影响，上半年经济增长的压力还是比较大的，维持在 6.0%水平比较吃力。
图
1 1 ：
GDP
图
2 2 ：
GDP
增 速 分产业
11.0 10.0 9.0 8.0 7.0 6.0 5.0 GDP季度同比与环比增速
14
3.0 12
2.5 10
2.0 8
1.5 6
1.0 4
0.5 2
0.0 0
三大产业GDP增速
第一产业:当季同比 第二产业:当季同比 GDP:不变价:当季同比 GDP:环比:季调（右轴）
第三产业:当季同比
数据来源：
Wind 、国元期货
数据来源：
Wind 、国元期货
领先指标来看，1 月 PMI 数据较上月略走弱，处于荣枯分界线上。此轮经济波动可以由制造业 PMI 清晰描绘，制造业 PMI 从 2018 年二季度末开始从景气度高位回落，12 月滑落到收缩区间，2019 年年初宏观经济暂时回升之后加速下行，PMI 在 2019 年 3 月短暂冲回扩张区间之后再次滑落收缩区间，6 个月之后方于 2019 年 11 月再次进入扩张区间，短暂扩张之后又逐步回落至临界点。2020 年初受冠状病毒感染肺炎的影响，制造业 PMI 大概率在 2、3 月份回落至收缩区间，二季度的情况还要再看疫情控制的情况，我们认为应理性看待不能过于乐观。
图
3 3 ：
制 造 业 PMI
图
4 4 ：
非 制 造 业
PMI
2010-12 2011-06 2011-12 2012-06 2012-12 2013-06 2013-12 2014-06 2014-12 2015-06 2015-12 2016-06 2016-12 2017-06 2017-12 2018-06 2018-12 2019-06 2019-12 2010-12 2011-05 2011-10 2012-03 2012-08 2013-01 2013-06 2013-11 2014-04 2014-09 2015-02 2015-07 2015-12 2016-05 2016-10 2017-03 2017-08 2018-01 2018-06 2018-11 2019-04 2019-09
2015-05 2015-08 2015-11 2016-02 2016-05 2016-08 2016-11 2017-02 2017-05 2017-08 2017-11 2018-02 2018-05 2018-08 2018-11 2019-02 2019-05 2019-08 2019-11
中国制造业采购经理指数（PMI）
非制造业PMI
53 57 52 55
51 50 53 49 51 48 49
47 46 47 45 45
中国制造业采购经理指数（PMI）
财新中国PMI 非制造业PMI:商务活动 财新中国服务业PMI:经营活动指数
数据来源：
Wind 、国元期货
数据来源：
Wind 、国元期货
1 月份 PMI 数据总体走弱，但由于今年春节放假较早，1 月份 PMI 数据还没有充满体现疫情的影响处于高估状态。2020 年 1 月官方制造业 PMI 为 50，较上月回落 0.2 个百分点。财新制造业 PMI 51.1，比上月下滑 0.4 个百分点，为 5 个月来最低。1 月官方非制造业 PMI 为 54.1%，较上月上升 0.6 个百分点，非制造业扩张温和改善。在没有疫情的状态下制造业已经走弱，经济增长的趋势不乐观。
大型企业 PMI 为 50.4%回落 0.2%、中型企业 PMI 为 50.1%下降 1.3%、小型企业 PMI 为 48.6%上升 1.4%。景气整体走弱，大中型企业情况好于小型企业， 小型企业 PMI 长期处于 50 之下。
图
5 5 ：
PMI
生 产 和 新 订 单 指数
图
6 6 ：
各 类型 企 业 PMI
2015-05 2015-08 2015-11 2016-02 2016-05 2016-08 2016-11 2017-02 2017-05 2017-08 2017-11 2018-02 2018-05 2018-08 2018-11 2019-02 2019-05 2019-08 2019-11
2015-05 2015-08 2015-11 2016-02 2016-05 2016-08 2016-11 2017-02 2017-05 2017-08 2017-11 2018-02 2018-05 2018-08 2018-11 2019-02 2019-05 2019-08 2019-11
生产指数和新订单指数 中国制造业采购经理指数（PMI）
56 56 55 54 54 53 52
52 51 50 50 48
49 48 46 47 46 45
PMI PMI:大型企业 PMI:生产 PMI:新订单
PMI:小型企业 PMI:中型企业
数据来源：
Wind 、国元期货
数据来源：
Wind 、国元期货
从分类指数来看，在构成制造业 PMI 的 5 个分类指数中，生产指数、新订单指数高于临界点，供应商配送时间指数、原材料库存指数和从业人员指数低于临界点。
生产指数为51.3%降1.9%，制造业生产扩张放缓；新订单指数为51.4%升0.2%；原材料库存指数为 47.1%降 0.1%；从业人员指数为 47.5%升 0.2%；供应商配送时间指数为 49.9%降 1.2%。其他重要指标：出口新订单指数为 48.7%降 1.6%，进口指数为 49%降 0.9%，显示出 1 月进出口数据或较 12 月下滑。
生产方面，规模以上工业增加值增速连续两个月上升，符合季节性规律。工业生产自 2018 年 9 月份跌破的 6.0%的长期平台之后，出现了一次产出趋势性 下滑，用时一年之后至 2019 年 8 月工业增加值增速创出本轮下滑的新低 4.4%， 之后逐步回升。2019 年的工业生产表现出季初下滑、季末上冲的特点，这是往年没有出现的，说明工业生产的任性下降了。2020 年初由于春节放假较早、防疫延迟开工的影响，1-2 月份的工业增加值大幅下滑的可能性不小。
2016-01 2016-04 2016-07 2016-10 2017-01 2017-04 2017-07 2017-10 2018-01 2018-04 2018-07 2018-10 2019-01 2019-04 2019-07 2019-10 2020-01 44
2019 年全国规模以上工业增加值同比实际增长 5.7%，较 1-11 月提高 0.1 个 百分点，较去年同期下降 0.5 个百分点，年内汽车行业、手机行业的生产数据下滑较多，对工业增加值的负面影响较大。2020 年目前来看生产方面也不乐观， 至少上半年的压力不小。
2019 年 12 月份，规模以上工业增加值同比增长 6.9%，增速较上月提高 0.7 个百分点。从环比看，12 月份规模以上工业增加值比上月增长 0.58%较上月略降。
12 月采矿业增加值同比增5.6%较上月回落0.1%，制造业增加7%加快0.7%，电热燃气水同比增长 6.8%提高 0.1%。41 个行业大类中有 33 个行业增加值保持同比增长，605 种产品中有 365 种产品同比增长。11、12 月份生产数据表现较好。
我们认为虽然生产端有较明显的波动，长期来...
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